Страна инсайдеров. Почему в России не наказывают за манипулирование рынком

Очередной случай манипулирования финансовыми инструментами на торгах Мосбиржи выявил Банк России или по крайней мере громко о нем заявил. На этот раз под прицелом расследования ЦБ оказалась компания «Финам».

Во вторник, 27 августа, регулятор объявил о том, что в 2012-2016 годах структуры, связанные с «Финамом», совершали множество сделок на рынке с акциями UC Rusal, Polyus Gold и другими. Сделки, по мнению ЦБ, не имели экономического смысла, а значит, совершались по предварительной договоренности с целью манипулирования рынком. Как и следовало ожидать, «Финам» все отрицает.

Внесенными в закон о противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и своими громкими заявлениями ЦБ пытается показать, что твердо намерен бороться с манипулированием рынком. Но в 75% случаев связанные с этим дела заканчиваются лишь предписанием о недопущении подобных нарушений в будущем. Почему?

Само по себе словосочетание «манипулирование рынком» притягивает к себе много внимания. Привычно, что основные расследования в этой области обычно проходят в США. За примерами далеко ходить не надо: вспомним твит основателя и основного акционера Tesla, миллиардера Илона Маска, в котором он сообщил о намерении совершить обратный выкуп акций компании по цене, превышающей рыночную на 23%. Это привело к мгновенному росту котировок Tesla с последующей коррекцией на уровне выше изначального. За твитом немедленно последовал групповой иск акционеров компании, потерявших деньги на бирже, а также было начато предварительное расследования Комиссией по ценным бумагам США (SEC).

Дело для Маска может закончиться не только штрафом, но и тюремным заключением. Так, бывший трейдер хедж-фонда SAC Capital Advisors Мэтью Мартома был приговорен к девяти годам тюрьмы за участие в самой масштабной схеме инсайдерской торговли в истории США. Трейдер и его коллеги сумели заработать на манипуляциях $275 млн. Его собственные бонусные выплаты составили $9,4 млн. А основатель хедж-фонда Galleon Group Радж Раджаратнам сел в тюрьму на 11 лет и был приговорен к штрафу в размере $10 млн. Дело Galleon стало одним из самых громких. За семь лет объемы незаконных сделок составили $63,8 млрд.

Американское законодательство запрещает использовать любые манипулятивные схемы, которые могут намеренно повлиять на цену финансового актива. Также запрещены ложные или вводящие в заблуждение утверждения относительно материального факта или информация, которая способна повлиять на цену финансового актива.

Чтобы признать действия лица или компании манипулированием, в США разработан четырехступенчатый тест. Комиссия по ценным бумагам должна доказать, что обвиняемый в манипулировании имел возможность влиять на рыночные цены; имел намерение влиять на цены так, что это не являлось естественным влиянием рыночных сил спроса и предложения; что цены были завышены или занижены искусственно и что это занижение/завышение было вызвано именно действиями обвиняемого.

Похожие схемы успешно действуют и в других странах. Крупнейший в истории штраф за манипулирование рынком в размере $870 млн был выписан в марте 2018 года Китайской комиссией по регулированию рынка ценных бумаг (CSRC). Штраф шестикратно превышал прибыль, вырученную в результате манипуляций китайской логистической компанией Xiamen Beibadao Group.

Различия в подходах

Примечательно, что статистика по числу громких расследований не зависит от размера рынка. И в России, и в США случаев манипулирования выявляется не больше десяти в год. Только если там это заканчивается громкими судебными процессами и многомиллионными штрафами, то в нашей стране судебная практика пока совсем иная.

По данным Банка России, установлением факта неправомерного использования инсайда заканчиваются 35% расследований, связанных с манипулированием рынка. «Часть из оставшихся 65%, конечно, связана с тем, что там нет фактического инсайда», — признался директор департамента по противодействию недобросовестным практикам на финансовом рынке ЦБ Валерий Лях.

Лишь в прошлом году ЦБ впервые заблокировал деньги на брокерском счете, установив факты манипулирования 46 ценными бумагами на торгах Московской биржи с июля 2014 по март 2017 года. Выяснилось, что манипулированием занимались управляющий директор профучастника рынка ценных бумаг ООО «Бонум Кэпитал» и его жена. В случае с фактом манипулирования рынком обыкновенных акций компании «Единые Техно Системы» (ЕТС) наказание ограничилось мерами дисциплинарного характера.

Несмотря на слабые результаты, российский Центробанк честно пытается бороться с манипулированием рынком. Повышение прозрачности биржевых торгов в России автоматически будет означать повышение привлекательности российского рынка ценных бумаг. Недавно был принят закон, который позволяет ЦБ фактически проводить отдельные оперативные мероприятия, в том числе осуществлять осмотр помещений, документов и предметов компаний в рамках проверки соблюдения законодательства. При этом компании будут должны обеспечить представителям регулятора беспрепятственный доступ. Однако пока особых результатов не видно.

В случае с «Финам» регулятор проводил проверки в рамках закона «О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком». В ходе проверок выяснилось, что участники рынка совершали с финансовыми инструментами большое количество сделок, не имевших очевидного экономического смысла. Это создавало видимость торговой активности и ликвидности, помогало привлекать сторонних инвесторов и искусственно формировать и поддерживать цены.

В данном случае ЦБ придется разобраться, где проходит грань между манипулированием рынком и маркет-мейкингом, который закон допускает. Маркет-мейкинг — это принятие участником торгов обязательства перед биржей выставлять активные заказы на покупку и продажу определенной группы финансовых инструментов. Такие соглашения оговаривают максимальную разницу между ценой покупки и продажи (спрэд), штрафы за невыполнение условий и т. д. От биржи маркет-мейкер получает либо денежную компенсацию, либо уменьшенную комиссию на заключение сделок, что дает ему возможность вести торговую деятельность с меньшими издержками.

Ссылка на маркет-мейкинг — стандартная защита против подобных обвинений, выдвинутых в отношении крупных игроков на рынке. Именно на это ссылался Goldman Sachs в 2010 году в ходе расследования в комиссии Сената США. Совершенно ожидаемо такой же стратегии защиты придерживается в настоящее время и ГК «Финам». Разница между США и Россией в том, что там закон действует много десятилетий, поэтому за время работы накопилось громадное количество правоприменительной практики, которая работает на регулятора.

В России опасность неотвратимости наказания отсутствует, и это создает чувство вседозволенности. Откуда оно берется? Проблема в том, что большая часть дел, даже самых громких, заканчивается предписаниями. Лишь 25% дел передаются правоохранительным органам, и там они, как правило, покрываются пылью. Остальных, в теории, ждут штрафы, но на практике до них доходит очень редко. Хотя могло бы почаще, ведь ЦБ имеет право не просто проводить расследование, но и сам выносить решения по штрафам, аннулированию лицензии и так далее.

Почему у регулятора, наделенного такими громадными полномочиями, до сих пор отсутствует правоприменительная практика штрафов, которых бы боялись манипуляторы, неизвестно. Но очевидно, что ситуация, поддерживавшаяся годами, вряд ли изменится в ближайшее время. А значит, российский фондовый рынок пока остается местом, где манипулирование считается преступлением только на словах.