Экономисты указали на скрытый эффект для рубля от операций Минфина

Покупки валюты Минфином, которые могли привести к ослаблению рубля, пока никак не повлияли на ралли российской валюты. Снижение изменчивости курса, которое дают интервенции, только увеличивает интерес спекулянтов.

Операции Минфина/ЦБ по покупке валюты, изначально воспринимавшиеся как способ ослабить дорожающий рубль, могут провоцировать обратный эффект: рубль становится менее волатильным, а значит, более привлекательным для инвесторов, зарабатывающих на стратегии carry trade (заработок на разнице процентных ставок. — РБК), обратили внимание аналитики Sberbank CIB Том Левинсон, Искандер Луцко и Владимир Цибанов. «Если покупки валюты Центробанком будут снижать волатильность рубля (то есть выполнять одну из целей, заявленных Минфином), это приведет к увеличению доходности, скорректированной на волатильность (volatility adjusted return), то есть повысит привлекательность рубля как валюты для сделок carry trade», — написали они в обзоре за 14 февраля.

Часть инвесторов ориентируется на доходность валюты с поправкой на волатильность. Поэтому если ценовые колебания становятся более плавными и предсказуемыми, интерес таких инвесторов растет. Трехмесячная подразумеваемая волатильность (implied volatility) рубля 14 февраля опустилась до минимума с начала октября 2016 года, следует из данных терминала Bloomberg. Стратегия carry trade по рублю (занять доллары под низкий процент, чтобы купить на них рубли и разместить в России под высокий процент) с начала 2017 года принесла бы 7,84% — вторая доходность в мире после египетского фунта.

Рубль все крепче

Рубль упорно идет вверх вопреки интервенциям Минфина, и «причина этого укрепления неясна», отмечает Sberbank CIB. Высокий спрос поддерживается постоянными продажами валюты крупными экспортерами. По состоянию на 17:30 мск вторника рубль укрепился на 1,07%, следует из данных терминала Bloomberg: за один доллар на бирже давали 57,4 руб. (в конце января курс был выше 60 руб.). За неделю, пока Минфин покупает иностранную валюту, рубль подорожал на 2,63%.

Минфин объяснял необходимость валютных операций (валюта покупается на нефтегазовые сверхдоходы при нефти дороже $40, аккумулируется на едином счете Федерального казначейства, а затем будет переведена в Резервный фонд) в том числе стремлением оградить реальный эффективный курс от излишней волатильности, а первый вице-премьер Игорь Шувалов ранее говорил, что волатильный рубль плохо влияет на экспортеров. При этом агентство Reuters приводило расчеты Минфина (ведомство их не подтверждало), из которых следовало, что при цене нефти в районе $55 (как сейчас) доллар в результате операций Минфина должен стоить в среднем 64,9 руб. — на 7,5 руб. дороже текущей стоимости.

Начальник дилингового центра, руководитель операций на валютном и денежном рынке Металлинвестбанка Сергей Романчук согласен с наблюдением Sberbank CIB: на сроке до трех месяцев рубль становится более привлекателен для carry trade, в том числе в связи с интервенциями Минфина, говорит он. Еще один фактор — более высокие рублевые ставки как следствие интервенций, поскольку ЦБ хочет нивелировать их влияние на денежную политику. Впрочем, замечает Романчук, в течение года операции Минфина все равно напрямую повлияют на курс рубля, ослабив его кумулятивно на 5–10%, поэтому на горизонте одного года рубль вряд ли стал более привлекательным для carry trade.

В последние дни на валютный рынок приходили «горячие» деньги, чему способствовали сохранение ключевой ставки ЦБ и комментарий регулятора о намерении сохранить ставку на этом уровне более продолжительное время, а также начатые 7 февраля интервенции Минфина, подтверждает исполнительный директор департамента денежного и валютного рынка банка «Открытие» Сергей Смирнов. Иностранные инвесторы с большим аппетитом смотрят на рубль на фоне других валют. «Если бы была девальвация, аппетит бы снижался, а небольшое укрепление или стабильность курса увеличивают привлекательность carry trade», — говорит он.

Работает только в одну сторону

Другие эксперты не согласны с тезисом Sberbank CIB. «Покупки валюты снижают волатильность только при укрепляющемся рубле, — рассуждает главный экономист «ПФ Капитал» Евгений Надоршин. — Но поскольку, как я полагаю, целью интервенций было вовсе не укрепление, а ослабление национальной валюты, и в дальнейшей перспективе рубль как раз и будет ослабляться (по крайней мере в перспективе года), то дальнейшие покупки валюты будут только разгонять ослабление рубля, усиливая тем самым его волатильность». Кэрри-трейдеры в этом не заинтересованы, говорит он. Текущее укрепление рубля Надоршин связывает с кратковременными внешними факторами, не относящимися к carry trade.

Рубль будет значительно укрепляться при ожиданиях дальнейшего роста цен на нефть, и покупки Минфина будут сдерживать чрезмерное укрепление, снижая волатильность курса, говорит РБК старший экономист Danske Bank Владимир Миклашевский. Однако при снижении цены нефти рубль будет падать быстрее, чем при отсутствии механизма Минфина, и волатильность будет выше обычного, подтверждает Миклашевский. Поэтому он не видит усиления эффекта укрепления рубля при операциях Минфина, на которое указал Sberbank CIB.